2024 年 12 月 27 日
电力运营商
事件：近期，广东电力交易中心公布广东电力市场 2025年度电力交易结果。2025年度广东电力交易成交达 3410.94亿千瓦时，同比增长 32%，预期为 2025 年度广东省电力市场规模的 52.5%。2025年，电力交易成交均价为 0.392元/度，同比下降 15.8%，低于广东省燃煤发电标杆上网电价。我们认为广东省电价下调幅度较大，主要是广东电力市场的供应偏宽松及煤炭市场价格近期继续下行。广东省的情况不具备全国代表性，例如江苏省电力市场 2025年成交价下调 0.40元/度，并高于燃煤发电标杆价格。我们认为广东等地长协电力交易价格下行等负面因素出清，对电力行业股价有类似靴子落地的效果，后续可持续关注其他省份年度交易结果及后续火电企业煤炭长协价格等影响营利的关键因素。我们认为港股电力运营企业普遍具有低估值高股息的特性，建议投资者逢低布局中国电力 2380.HK及华润电力 836.HK等优质高息股。
报告摘要
广东 2025 年度电力交易结果公布，量升价跌，成交均价同比下降 15.8%。根据广东电力交易中心公布的结果，2025年度交易成交电量为 3410.94 亿度，成交均价为 391.86 厘/度。2025 年度交易电量比 2024年提升 32%，预期占 2025 年广东电力市场规模的 52.5%。2025 年度成交均价为 0.392元/度，同比下降 15.8%，低于广东省燃煤发电标杆上网电价（0.453元/度）。年度电力交易，包括：年度双边协商交易、年度挂牌交易、年度集中竞价交易，成交均价分别为 391.86 厘/度、390.80 厘/度及 392.72 厘/度。2025 年度绿电交易结果同时公布，2025年度绿电交易成交电量为 40.59亿度，成交均价为 386.58 厘/度，绿色环境价值为 5.77厘/度。
广东电力市场供应偏宽松，不具备全国代表性。我们认为这一次广东年度电力交易均价大幅下调，主要还是广东市场电力偏宽松的结果，不具备全国代表性。近期江苏省也公布 2025年年度电力交易结果，年度交易均价为412.64厘/度，降幅约 9%，较当地燃煤标杆电价上浮 5.5%。我们认为广东年度电力交易价格下降的原因，一方面，近期市场煤价格回到低位，秦皇岛港Q5500动力煤价格跌破 800元/吨，与去年同期比有超过15%的跌幅;另一方面，还是与广东省电力供应偏宽松的格局相关。2024 年12 月份广东省中长期交易综合电价为 401.21 厘/千瓦时，较标杆电价下浮 11%。广东省部分用电量由云南省水电发电经南方电网供应，广东省当地火电发电站利用小时较全国平均低约 10%。我们认为广东省情况是不具备全国代表性。
投资建议 近期，各省份年度电力交易结果陆续发布，广东等省份电价下调幅度较多。我们预期部分省份电价会有小幅下调，主要反应煤炭价格下降的影响，对运营商盈利影响基本可控。目前港股电力运营商板块整体估值仍属较低，多个股票的股息率超过6%，我们建议投资者关注低估值高股息的优质电力运营商如中国电力 2380.HK及华润电力 836.HK。
风险提示：政策落地不及预期；社会用电量增速放缓。
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数据来源：彭博、港交所、公司
罗璐 能源行业分析师
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图表1：同业估值比较- 港股上市发电企业 <table><tr><td>股份名稱</td><td>代碼</td><td>市值 百万元</td><td>股價 最近报表 元 年结，Y0</td><td></td><td>=== YO Y1f</td><td>市盈率 (倍) Y2f</td><td>--- Y3f</td><td>== YO</td><td>每股盈利增長 Y1f</td><td>Y2f</td><td>(%) -- Y3f</td><td>股息率 12個月</td><td>(%) Y1f</td><td>Y2f</td><td>市淨率（倍） YO Y1f</td><td>Y2f</td><td>淨負债 比率%*</td><td></td><td>ROE %</td></tr><tr><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td>火电</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>13.4</td><td></td><td></td><td></td><td>0.73</td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td>华能国际电力股份有限公司 华润电力控股有限公司</td><td>902 HK Equity</td><td>100,238 97,846</td><td>4.3 19.44</td><td>12/2023 12/2023</td><td>11.5 8.5</td><td>6.1 6.4</td><td>5.4</td><td>4.7</td><td>n/a</td><td>88.9 14.1</td><td></td><td>4.97</td><td>6.95</td><td>7.77</td><td>0.46</td><td>0.63</td><td>200.7</td><td>10.9</td><td>1.16</td></tr><tr><td>华电国际电力股份有限公司</td><td>836 HK Equity 1071 HK Equity</td><td>59,361</td><td>4.02</td><td>12/2023</td><td>10.6</td><td>6.9</td><td>5.7 6.1</td><td>4.9 5.8</td><td>56.8 n/a</td><td>32.9 11.3</td><td>17.6</td><td>5.51</td><td>6.01</td><td>6.83</td><td>1.10 0.98</td><td>0.89</td><td>185.3 274.3</td><td>15.7 10.0</td><td>4.15 2.27</td></tr><tr><td>大唐国际发电股份有限公司</td><td>991 HK Equity</td><td>46,719</td><td>1.45 12/2023</td><td></td><td>-ve E</td><td>6.2</td><td>5.9</td><td>n/a</td><td>n/a</td><td>54.6 12.6</td><td>5.2</td><td>2.20</td><td>6.09</td><td>6.96</td><td>0.94 0.87</td><td>0.68</td><td>620.0</td><td>4.3</td><td>0.96</td></tr><tr><td>中国电力国际发展有限公司</td><td>2380 HK Equity</td><td>37,853</td><td>3.05 12/2023</td><td></td><td>13.0</td><td>7.1 5.9</td><td></td><td>5.0</td><td>0.0</td><td>n/a 4.5 82.7</td><td>n/a</td><td>0.56</td><td>n/a</td><td>n/a</td><td>0.92 n/a 0.66</td><td>n/a</td><td>302.9</td><td>7.5</td><td>1.47</td></tr><tr><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>20.4</td><td>17.8</td><td>4.65</td><td>7.43</td><td>8.23</td><td>0.71</td><td>0.66</td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td>绿电</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td>龙源电力集团股份有限公司</td><td>916 HK Equity</td><td>109,915</td><td>6.66 12/2023</td><td></td><td>8.5</td><td>7.8</td><td>6.9</td><td>6.1</td><td>26.2</td><td>13.3</td><td>12.8</td><td>3.61</td><td>3.58</td><td>3.93</td><td>0.77 0.70</td><td>0.66</td><td>173.5</td><td>7.5</td><td>2.21</td></tr><tr><td>新天绿色能源股份有限公司</td><td>956 HK Equity</td><td>25,431</td><td>3.51 12/2023</td><td></td><td>6.5</td><td>5.9 4.9</td><td></td><td>4.2</td><td>-3.8</td><td>10.2 19.8</td><td>17.8</td><td>6.54</td><td>6.91</td><td>8.19</td><td>0.66 0.59</td><td>0.55</td><td>179.4</td><td>10.5</td><td>2.74</td></tr><tr><td>中国大唐集团新能源股份有限么1798 HKEquity</td><td></td><td>15,202</td><td>2.06 12/2023</td><td></td><td>6.3</td><td>8.0 6.5</td><td></td><td>5.1</td><td>-23.5 -21.1</td><td>23.5</td><td>27.7</td><td>1.57</td><td>3.72</td><td>4.24</td><td>0.79 0.73</td><td>0.67</td><td>305.1</td><td>11.0</td><td>2.38</td></tr><tr><td>信义能源控股有限公司</td><td>3868 HK Equity</td><td>6,534</td><td>0.76 12/2023</td><td></td><td>6.1</td><td>6.8</td><td>5.9</td><td>5.2</td><td>-5.7 -11.6</td><td>16.2</td><td>13.2</td><td>6.28</td><td>7.24</td><td>8.29 0.47</td><td>0.45</td><td>0.44</td><td>48.0</td><td>6.4</td><td>3.93</td></tr><tr><td>北京京能清洁能源电力股份有月579 HKEquity</td><td></td><td>15,665</td><td>1.87 12/2023</td><td></td><td>4.6</td><td>n/a</td><td>n/a</td><td>n/a n/a</td><td>1.7</td><td>n/a n/a</td><td>n/a</td><td>7.91</td><td>n/a</td><td>n/a</td><td>0.47 n/a</td><td>n/a</td><td>141.0</td><td>10.0</td><td>3.43</td></tr><tr><td>中国广核新能源控股有限公司</td><td>1811 HK Equity</td><td>10,167</td><td>2.4 12/2023 0.51</td><td></td><td>5.0</td><td>n/a n/a</td><td></td><td></td><td>37.1</td><td>n/a n/a</td><td>n/a</td><td>5.14</td><td>n/a</td><td>n/a</td><td>0.86 n/a</td><td>n/a</td><td>364.0</td><td>16.4</td><td>3.07 3.12</td></tr><tr><td>协合新能源集团有限公司</td><td>182 HK Equity</td><td>4,104</td><td>12/2023</td><td></td><td>4.2</td><td>3.7 3.2</td><td></td><td>2.9</td><td>7.8</td><td>13.8 15.4</td><td>10.0</td><td>6.86</td><td>7.30</td><td>8.97</td><td>0.46 0.46</td><td>0.41</td><td>152.5</td><td>11.7</td><td></td></tr><tr><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td></td><td></td><td></td><td>平均</td><td></td><td>7.7</td><td>6.5</td><td>5.6</td><td>4.9</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr></table>
注：\*净负债比率为负数代表净现金 数据来源：彭博
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